Yapay zeka patlaması için alarm zilleri çalıyor: Yatırımcılar veri merkezlerinden kaçıyor

Trilyonlarca dolarlık borç para, yapay zeka patlamasını bugüne kadar büyük bir hızla besledi. Ancak şimdilerde, daha fazla kaynağın ne kadar kolay temin edilebileceği ve mevcut borçların ne kadarının geri ödenebileceği konusunda belirsizlikler artıyor.

Bu sorular, yatırımcıların borç yükü altındaki veri merkezi şirketi CoreWeave’e olan güvenini hızla kaybetmesiyle bu hafta gündemin ilk sırasına oturdu. 51 veri merkezini işletmek için 72 milyar dolarlık yükümlülük biriktiren şirketin tahvil fiyatları sert bir şekilde düştü. Yatırımcılar, CoreWeave’in yükümlülüklerini yerine getirememe olasılığını %60’ın üzerinde fiyatlamaya başladı.

Yatırımcılar, CoreWeave kadar sert olmasa da Larry Ellison’ın şirketi Oracle dâhil olmak üzere diğer yapay zeka devlerinin tahvillerini de elden çıkarıyor.

Wall Street’te İflas Sigortası Fiyatları Tırmanıyor

Aynı zamanda Wall Street yatırımcıları, borçla geleceğini OpenAI ortaklığına bağlayan Japon teknoloji devi SoftBank gibi şirketlerin borç temerrüdüne karşı koruma sağlayan karmaşık finansal türevlerin (CDS) fiyatlarını yukarı çekiyor.

Piyasadaki bu son hareketler, şirketlerin mevcut tahvillerini elinde tutan yatırımcılar için zarara yol açabilir. Ayrıca şirketlerin yeniden borçlanırken daha yüksek faiz oranları ödemek zorunda kalacağı ve halihazırda son derece pahalı olan yapay zeka projelerinin maliyetini daha da artıracağı anlamına gelebilir.

The New York Times gazetesine göre, asıl büyük soru ise şu: CoreWeave, Oracle ve SoftBank gibi borç sorunu yaşayan şirketler sektörün zayıf halkaları mı, yoksa yapay zeka altyapı yatırımlarındaki daha derin sorunların habercisi mi?

Yatırım bankası Barclays’e göre, yatırımcıların riskli yapay zeka borç yatırımlarına girmek için talep ettiği ekstra prim (spread), son altı ayda %50’den fazla arttı.

Veri merkezi risk araştırmacısı Azraq’ın kurucusu Alexandra Coleman, “Piyasa her yerde bıçak sırtında duruyor,” değerlendirmesinde bulundu.

Dev Yatırımlar Borç Çarkına Bağlı

Süregelen borçlanma çılgınlığında çok yüksek riskler söz konusu. Son zamanlarda her hafta ekonomistler, bankalar ve özel sermaye şirketleri, destekçilerinin birkaç yıl içinde dünyayı yöneteceğini iddia ettiği yapay zeka sistemlerini finanse etmek için ihtiyaç duyulacağını söyledikleri borç miktarlarını giderek yükseltiyor.

Fırlayan yapay zeka şirketlerine para akıtan çok sayıda bireysel yatırımcı bir yana, neredeyse tüm büyük yatırım fonu şirketleri, sigortacılar ve özel sermaye firmaları yapay zeka borçlarını satın alıyor.

Öte yandan, her veri merkezi geliştiricisi tahvil yatırımcılarını aynı derecede endişelendirmiyor. Yoğun şekilde borçlanmaya devam eden Meta ve Alphabet gibi daha büyük “hyperscaler” (hiper ölçekli) şirketler, son borç anlaşmalarında yatırımcılar tarafından yalnızca mütevazı faiz artışlarına maruz bırakıldı. Yatırımcılar bu şirketlerin mevcut borçlarından da bir miktar çıkış yaptı, ancak tahvil fiyatlarındaki düşüş CoreWeave kadar sert olmadı.

Bu durumun bir kısmı, Federal Rezerv’in (Fed) kısmen veri merkezi patlamasından kaynaklanan enflasyonu kontrol altına alma çabasıyla faiz oranlarını artırmaya başlamasına bağlanabilir.

Araştırma firması AIR Platforms’un kredi stratejisi başkanı David Munves, bu hafta yapay zeka dalgasının risklerinin beklenenden daha büyük olduğuna dair “ortak bir farkındalık” oluştuğunu belirtti. Munves, “Piyasa, bugün taahhüt etmek ve borçlanmak zorunda oldukları para ile gelecekte gelir elde etme yetenekleri arasında potansiyel bir uyumsuzluk olduğu gerçeğine uyanıyor,” diye ekledi.

CoreWeave ve “WeWork” Benzetmesi

Bu hafta CoreWeave’in tahvil getirisi %15’i aşarak “çöp tahvil” (junk bond) seviyesine geriledi ve şirketin hisseleri yalnızca Cuma günü %12 olmak üzere toplamda %24 değer kaybetti.

CoreWeave’in iş modelini tanımlamak pek kolay değil. Finansal düzenlemeleri bazı yatırımcılar ve analistler tarafından sıkıntılı ofis alanı sağlayıcısı WeWork’ünkine benzetiliyor.

Şirket ilk olarak Nvidia ve diğer yapay zeka çiplerini satın alıyor. Ardından, tıpkı başkalarına ait ofis binalarında alan kiralayan WeWork gibi, yapay zeka hesaplamaları için yapıları 15 yıl veya daha uzun süre kullanmak üzere veri merkezi sahipleriyle sözleşme imzalıyor. CoreWeave daha sonra bu alanı Meta, Microsoft ve OpenAI dâhil olmak üzere müşterilerine daha kısa sürelerle alt kiralama yöntemiyle sunuyor.

Asıl sorun şu ki CoreWeave her iki tarafta da maliyet yükü altında: Henüz hiçbir kiracı gelmeden tesisleri kurmak ve işletmek için ödeme yapmak zorunda ve müşterilerinin kalabileceğinden daha uzun bir süre için bu alanlara taahhüt veriyor.

Çeşitli yatırımcılar, Meta ve Microsoft gibi devlerin gelecekte CoreWeave’den alan kiralamaya ihtiyaç duyup duymayacakları konusunda endişeli olduklarını belirttiler. Alternatif olarak, mevcut sözleşmelerin süresi doldukça veri merkezlerinin demode kalmasından veya tamamen işlevsizleşmesinden korkuyorlar.

CoreWeave sözcüsü Lia Davis, şirketin WeWork benzetmesine katılmadığını ifade etti. Davis yaptığı açıklamada, “Finansmanımızın karmaşıklığı, gurur duyduğumuz bir disiplini yansıtıyor,” dedi. CoreWeave’in icra kurulu başkanı (CEO) ise Çarşamba günü çalışanlara gönderdiği notta son piyasa hareketlerini “rasyonsel olmayan” adımlar olarak niteledi.

Şirket, Mart ayında potansiyel borç verenlere yaptığı bir sunumda, beş yıllık bir kiralamadan elde edeceği gelirin ilgili giderlerini iki katı süre boyunca karşılamaya yeteceğini söylemişti. CEO Michael Intrator çalışanlarına gönderdiği notta, “İş modelimize, müşterilerimize, yürütme kalitemize ve kurduğumuz finansal motorun etrafındaki amansız disipline güveniyoruz,” dedi.

İzin Engelleri ve Geciken Projeler

Bir diğer endişe kaynağı da ruhsatlandırma/izin sorunları nedeniyle geciken ve bazı durumlarda tamamen iptal edilen veri merkezlerinin sayısının artması.

Oracle birden fazla projede yavaşlamalarla karşı karşıya kaldı. Şirket geçen yıl, proje geliştiricilerinin yardımıyla biri Teksas’ta, diğeri Wisconsin’de 2.000 dönümlük bir tarım arazisinde olmak üzere iki veri merkezi inşa etmek için banka grubundan kolayca 38 milyar dolar borç aldı.

Oracle, “Project Lighthouse” olarak adlandırılan ve 2028 yılına kadar faaliyete geçmesi beklenen Wisconsin kompleksinden elde edeceği kârla Teksas tesisindeki borcunu ödemeyi planlıyordu.

O zamandan bu yana Project Lighthouse, veri merkezinin çalışması için kritik önem taşıyan bir elektrik şebekesinin inşasını onaylama sürecini ileri bir tarihe erteleyen eyalet enerji düzenleyicileri de dâhil olmak üzere yerel engellerle karşılaştı.

Veri merkezi araştırmacısı Aterio, Project Lighthouse’un dört veri merkezinin 2029’dan önce faaliyete geçme olasılığının zayıfladığını belirtti. Bu tarih, Oracle’ın borç vadesinin dolmasından sadece bir yıl öncesine denk geliyor. İki tüccara göre borcun bir kısmı, nispeten yeni bir kredi için dikkate değer bir düşüşle dolarda 90 sent veya altında işlem gördü. Oracle sözcüsü ise konu hakkında yorum yapmaktan kaçındı.

Oracle, New Mexico’daki bir veri merkezi projesinde de benzer ruhsatlandırma sorunlarıyla karşı karşıya. Projenin geliştiricisi olan yatırım firması Blue Owl tesiste inşaata başladı, ancak Oracle yeterli elektrik sağlamak için eyalet izinlerini almakta zorlanıyor. İşlemler hakkında bilgi sahibi iki kişiye göre, projeye bağlı 18 milyar dolarlık borcun bir kısmı yakın zamanda dolarda yaklaşık 80 sent gibi ciddi indirimlerle satıldı.

SoftBank’ın OpenAI Kumarı ve Yükselen Riskler

SoftBank, OpenAI üzerine dolar bazında en büyük bahislerden birini oynamak için yüklü miktarda borçlandı. Masayoshi Son liderliğindeki Japon bankası ilk 500 milyon dolarlık yatırımını 2024’te yaptı ve bir yıl sonra 30 milyar dolar daha yatırdı.

Masayoshi Son bu parayı bulmak için SoftBank’ın Nvidia ve T-Mobile’daki hisselerinin çoğunu sattı ve çip tasarımcısı Arm Holdings’teki hissesini teminat göstererek kredi çekti.

Son, bu yıl tekrar yatırım yaptı. 1 Ekim’de SoftBank, OpenAI’a 30 milyar dolarlık bir yatırım daha tamamladı. Bunu yapmadan önce, Eylül ayı sonlarında şirket %10’a yakın faiz oranlarıyla rekor düzeyde 11 milyar dolarlık borç topladı.

SoftBank’ın artan borcuna ilişkin sorulara yanıt veren SoftBank Vision Funds CEO’su Alex Clavel, borçlarının SoftBank Group’un varlıklarına oranla değişmediğini söyledi. Clavel bir röportajda, “Sahip olduğumuz varlıklar önemli ölçüde arttı,” dedi.

Yine de SoftBank’ın borçlarına karşı olası kayıpları sigortalama maliyeti (CDS) fırladı. Şimdilerde 1 milyon dolarlık SoftBank borcunu sigortalatmak 40.000 dolardan fazlaya mal oluyor; bu rakam bu yılın başında 27.000 doların altındaydı.

Bazı yatırımcılar bu sorunlarda olası bir olumlu taraf da görüyor. Varlık yönetim şirketi Janus Henderson’ın çoklu sektör ve kurumsal kredi küresel başkanı John Lloyd, projelerin finansmanını yavaşlatmanın “mevcut projeleri ve mevcut yapay zeka altyapısını daha da değerli kıldığını” belirtti.